「95% 以上は定量的な内容ではありません。」
文 / 王子威 @零售威观察
バークシャー・ハサウェイ（Berkshire Hathaway）は世界第 6 位の市場価値を持つ企業であり、その資金はどこから来ているのでしょうか？
そうです、投資による収益です。では、投資に使用される資金はどこから来るのでしょうか？
そうです、主力の保険事業である GEICO 社から来ます。GEICO はバフェットに大きな利益とブランド価値をもたらすだけでなく、その巨額の浮動資金はバークシャー・ハサウェイの株式投資に十分な弾薬を提供しています。
2023 年 5 月初旬、バフェットの株主総会の前に、GEICO の社長兼 CEO であるトッド・コムズは I Am Home Podcast のインタビューを受け、1 時間にわたって、自身がバークシャー・ハサウェイに参加する方法、バフェットが読書をどのように考えているか、投資プロセスでバフェットが注目していること、企業研究の方法などについて話しました。
【一】バフェットの読書について#
トッドがバフェットに出会ったのは 2001 年の秋で、バフェットはコロンビア大学の講義で特別ゲストとして登壇しました。
講義の最後は質疑応答で、最後の質問は「あなたは毎日の時間をどのように過ごしていますか？」でした。バフェットはしわくちゃのフォルダを取り出し、中にはさまざまな書類が詰まっているのを見せながら、「新聞などを読んでいます」と答えました。学生は追加で尋ねました、「それならずっと読んでいるわけではないですよね？」
バフェットは「私は読むこと、読むこと、そしてまた読むことです。知識は複利を生み出し、時間とともに蓄積されます... 消えることはなく、衰えることもありません。皆さんもできるはずです。これはすべて無料ですが、ほとんどの人はそうしません。彼らの注意力は散漫になっています。」
これに対して、トッドは次のようにまとめました。「私たちは積極的な方法と受動的な方法の 2 つの方法で何かをすることができます。ゴルフをする、自転車に乗る、または投資をする場合でも、あなたが積極的に何かをするなら、そのプロセスでフィードバックループを得ることができ、継続的に改善することができます。」
読書に関しては、トッドは毎年 48 冊の本を読んでいましたが、現在は年に約 12 冊に減らしています。なぜなら、GEICO の CEO としての仕事が時間を多く取っているからです。最初は本を最後まで読まなければならないと感じていましたが、今は本の最初の数章が興味を引かない場合は、別の本に取り替えるという読書のロジックを持っています。
興味深いことに、トッドはほとんどの人が企業の年次報告書を読まないことに気付きました。また、業界の雑誌は情報を得るための素晴らしい情報源であることも発見しました。「業界の雑誌に引用されている人々に電話をかけて、さらに情報を得ようとすると、9 回中 10 回は彼らに連絡することができます。」
最後に、トッドはバフェットとマンゲルに本を贈ることについても話しました。彼が最初に贈った本はマーク・ブキャナンの「Ubiquity」で、この本はべき乗法則とフラクタルパターンについて説明しています。トッドは、人々が通常、人生とリスクを線形的に考える傾向があると述べており、実際にはべき乗法則が関与していることを指摘しています。
【二】バフェットとマンゲル：面接の芸術#
バークシャー・ハサウェイに参加する前、トッドは自分のファンドを運営していましたが、焦燥感と不安感に満ちた日々を送っていました。「2008 年のサブプライム危機ではうまくやっていたが、すべてを失った。週に 100 時間以上働き、よくオフィスで寝ていたからだ。」
トッドは当時、有限責任事業組合（LP）に仕えることをやめ、LP のお金を使って投資するのではなく、自己資金で投資できるようになりたいと考えていました。それがバフェットのようになることです。
そこでトッドはマンゲルに連絡を試みましたが、マンゲルの秘書を説得した後、トッドとマンゲルは初めて会うことになりました。
当初は朝食を一緒に食べる予定でしたが、結局昼食までかかってしまいました。会話の内容について、トッドは家族、生活、テクノロジーについて話し、宇宙についても多く話しました。最後の 1 時間になって初めて投資について話し始めました。その後の 3〜4 ヶ月間、トッドとマンゲルはさまざまな方法でコミュニケーションを取り、12 回会って話しました。それぞれ数時間かかりました。最終的にマンゲルは「バフェットに会ってみるべきだ」と言いました。
バフェットとの「面接」は本質的にはコミュニケーションや会話であり、両者はバフェットのオフィスで 7 時間話しました。家族などについて話し合い、最後に投資について話し始めました。例えば、特定の株式をどのように見るか、両者の投資哲学は何かなどです。この面会が終わったとき、バフェットはトッドを自分のチームに加入するように招待しました。
【三】投資の考え方＃1：能力の範囲をどのように構築するか？#
トッドがチームに参加した後、バフェットは 250 億ドル相当のルー・シンプソンのポートフォリオを彼に管理させました。
このプロセスで、トッドは自分が投資プロセスに集中できれば、ほとんどの問題は自然に解決されることに気付きましたが、結果にだけ注目すると、狂気になる可能性があります。
投資では、誰もがミスを犯しますが、バフェットもそれを認めています。だからトッドは言います、「完璧な投資成績や投資記録があるなら、あなたは自己欺瞞に陥っているか、多くの機会を逃していることになります。常に攻撃的に行動し、限界に挑戦する必要があります。」
もちろん、それぞれの人には自分自身の能力範囲があります。トッドは金融、銀行、保険業界に精通しているため、完全に異なる分野に突然入ることはありません。
自分の能力範囲を構築するためのトッドの方法は、まず業界を研究し、特に金融業務を行っている企業について、彼らのビジネスや財務状況などを理解することです。そうすることで、能力範囲が徐々に構築されます。トッドは一度に一歩ずつ前進することをお勧めし、プロセスの中で誰もがミスを犯すことを認識していますが、大きなミスを避けるようにしてください。
大きなミスを避けるための方法は何でしょうか？
トッドは「パス依存（Path Dependency）を避ける必要があります。多くの人々は自分の能力を過大評価し、あることやタスクの成功の可能性を過大評価します。彼らに成功の確率を尋ねると、彼らは 90％または 95％と答えるかもしれませんが、そのタスクを詳細な構成要素に分解すると、20 個の要素があるかもしれません。それぞれの成功確率が 95％であれば、全体の成功確率は 50％未満になるかもしれません。この方法は私が多くの大きなミスを避けるのに役立ちました。」と述べています。
【四】投資の考え方＃2：定性分析と定量分析#
投資には定性分析（Qualitative）と定量分析（Quantitative）の 2 つのモードがあります。
トッドは、定量分析を通じて価値評価を行うことは非常に簡単だと考えています。それは単なる数学に過ぎません。しかし、投資の真の秘訣は定性分析にあります。
「バフェットと私が株式について話し合うとき、95％、時には 99％の時間は定性的な議論です。例えば、その企業の競争上の優位性や壁、年次報告書では見つけられない基本的な要素です。」
投資プロセスでは、「内側から外側（inside out）」の方法が正しいとトッドは述べています。つまり、詳細を見て、それらの詳細が基盤となり、それを分析することで定性的な理解を得ることができます。
「残念ながら、ほとんどの人は「外側から内側（outside in）」の方法で取り組んでいます。彼らは物語やストーリーから始め、それらの物語の大部分は噂やメディアの報道、研究レポートなどから得られます」とトッドは述べています。
彼は、研究を始めるときに物語から始めるのではなく、事実から始めるべきだと考えています。すべての分析はこれらの事実に基づいて構築されるべきです。
投資プロセスでは、トッドは企業の時価総額を見ないようにしています。彼の方法は、ある会社を見て、研究し、自分自身のモデルを構築し、その会社の価値を算出し、それから時価総額を見るというものです。ほとんどの場合、彼が得る結果は、その企業の現在の時価総額の約 20％です。
もちろん、トッドは驚きの瞬間も共有しています。マスターカード（Mastercard）が上場したとき、時価総額は 3〜35 億ドルでしたが、トッドの推定は 300 億ドル前後でした。これは最も建倉に値する状況であり、現在、マスターカードの時価総額は 3600 億ドルを超え、世界第 21 位の企業となっています。
このような研究方法について、トッドは「最も価値があるのは、「アンカリング効果（Anchoring Effect）」を回避できることです。なぜなら、企業の時価総額を最初に見ると、その数字に固執され、そこにはまってしまうからです。自分自身に疑問を抱くようになります。「他の人はこの会社を XXX と言っている」「なぜ私はこの会社を XXX と考えているのか？」」
最後に、トッドは企業を見る際に、「彼らがどのような潜在的なリスクに直面しているのかを知りたい。私が探しているのは、考慮されていない非対称なリスクと非対称なリターンです。」
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『零售威观察』は、グローバルな視点で、新しい小売り、新しい消費の戦略、戦術、考え方に焦点を当て、スーパーメンバーシップシステム、国内外の新しい小売りの事例に深く関心を持っています。プラットフォームの創設者、王子威は、独立した小売りアナリストです。